期貨 Futures 交易知識(淺談期貨合約)

期貨 Futures 交易有:『期貨合約 』一詞那您知道什麼是『期貨合約 』?它對期貨市場交易有何作用或影響呢?

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期貨合約指由期貨交易所統一制訂的、規定在將來某一特定的時間和地點交割一定數量和質量實物商品或金融商品的標準化合約。
期貨合約是期貨交易的買賣物件或標的物,是由期貨交易所統一制定的,規定了某一特定的時間和地點交割一定數量和質量商品的標準化合約。

期貨合約 - 概述
期貨合約引指由期貨交易所統一制訂的、規定在將來某一特定的時間和地點交割一定數量和質量實物商品或金融商品的標準化合約。

期貨合約 - 標準化條款
(1)交易數量和單位條款。每種商品的期貨合約規定了統一的、標準化的數量和數量單位,統稱「交易單位」。
     例如,美國芝加哥期貨交易所規定小麥期貨合約的交易單位為5000蒲式耳(每蒲式耳小麥約為27,24公斤),每張小麥期貨合約都是如此。
     如果交易者在該交易所買進一張(也稱一手)小麥期貨合約,就意味著在合約到期日需買進5000蒲式耳小麥。

(2)質量和等級條款。商品期貨合約規定了統一的、標準化的質量等級,一般採用被國際上普遍認可的商品質量等級標準。
     例如,由於中國黃豆在國際貿易中所佔的比例比較大,所以在日本名古屋穀物交易所就以中國產黃豆為該交易所黃豆質量等級的標準品。

(3)交割地點條款。期貨合約為期貨交易的實物交割指定了標準化的、統一的實物商品的交割倉庫,以保證實物交割的標準進行。

(4)交割期條款。商品期貨合約對進行實物交割的月份作了規定,一般規定幾個交割月份,由交易者自行選取。
     例如.美國芝加哥期貨交易所為小麥期貨合約規定的交割月份就有7月、9月、12月,以及下一年的3月和5月,交易者可自行選取交易月份進行交易。如果交易者買進7月份的合約,要麼7月前平倉了結交易,要麼7月份進行實物交割。

(5)最小變動價位條款。指期貨交易時買賣雙方報價所容許的最小受動幅度,每次報價時價格的變動必須是這個最小變動價位的整數倍。

(6)每口價格最大波動幅度限制條款。指交易日期貨合約的成交價格不能高了或低於該合約上一交易日結算價的一定幅度。達到該幅鹼則暫停該合約的交易。例如.芝加哥期貨交易所小麥合約的每日價格最大波動幅度為每蒲式耳不高於或不低於上一交易日結算價20美分(每張合約為1000美元)。

(7)最後交易日條款。指期貨合約停止買賣的最後截止日期。每種期貨合約都有一定的月份限制,到了合約月份的一定日期,就要停止合約的買賣,準備進行實物交割。例如、芝加哥期貨交易所規定,玉米,大豆、豆粕,豆油、小麥期貨的最後交易日為交割月最後營業日往回數的第七個營業日。

除此之外,期貨合約還內含交割模式、違約及違約處罰等條款。

期貨合約 - 種類
農產品期貨:1848年CBOT(美國芝加哥商品交易所)誕生後最先出現的期貨品種。主要內含小麥、大豆、玉米等穀物;棉花、咖啡、可可等經濟作物和木材、天膠等林產品。

金屬期貨:最早出現的是倫敦金屬交易所(LME)的銅,目前已發展成以銅、鋁、鉛、鋅、鎳為代表的有色金屬和黃金、白銀等貴金屬兩類。

能源期貨:20世紀70年代發生的石油危機直接導致了石油等能源期貨的產生。目前市場上主要的能源品種有原油、汽油、取暖油、丙烷等。

以金融工具作為標的物的期貨合約。

外匯期貨: 20世紀70年代佈雷頓森林體系解體後,浮動匯率制引發的外匯市場劇烈波動促使人們尋找規避風險的工具。1972年5月芝加哥商業交易所率先推出外匯期貨合約。目前在國際 外匯市場上,交易量最大的貨幣有7種:美元,德國馬克,日元,英鎊,瑞士法郎,加拿大元和法國法郎。

利率期貨:1975年10月芝加哥期貨交易所上市國民抵押協會債券期貨合約。利率期貨目前主要有兩類——短期利率期貨合約和長期利率期貨合約,其中後者的交易量更大。

股指期貨:隨著證券市場的起落,投資者迫切需要一種能規避風險實現保值的工具,在此背景下1982年2月24日,美國堪薩斯期貨交易所推出價值線綜合指數期貨。現在全世界交易規模最大的股指合約是芝加哥商業交易所的S&P500指數合約。

期貨合約 - 作用
一是吸引套期保值者利用期貨市場買賣合約,鎖定成本,規避因現貨市場的商品價格波動風險而可能造成損失。

二是吸引投機者進行風險投資交易,增加市場流動性。

期貨合約 - 組成要素
合約組成要素:A、交易品種 B、交易數量和單位 C、最小變動價位,報價須是最小變動價位的整倍數。
D、每日價格最大波動限制,即漲跌停板,它充當了市場價格波動的剎車器。市場價格不會因突發的"歇斯底里症"而被推擠至不當的水平,同時期貨交易者才也會有充裕的時間來重新評估其市場部位。當市場價格漲到最大漲幅時,我們稱"漲停板",反之,稱"跌停板"。當市場價格到達當日的漲跌停板時,市場交易並未封閉起來,它只是禁止市場不得以逾越漲跌停板範圍的價格去進行交易。如果交易者願意取得相反方向的期貨部位,亦即,漲停時有人願意賣出,跌停時有人願意買進,在此一漲跌停板下,交易還會發生。當然,當日價格也可能從漲停板下跌到跌停板,也可能從跌停板上漲到漲停板。
E、合約月份 F、交易時間G、最後交易日 H、交割時間 I、交割標準和等級J、交割地點K、保證金 L、交易手續費。

期貨合約的特點:

A、期貨合約的商品品種、數量、質量、等級、交貨時間、交貨地點等條款都是既定的,是標準化的,唯一的變量是價格。第一個標準化的期貨合約是1865年由CBOT推出的。
B、期貨合約是在期貨交易所組織下成交的,具有法律效力,而價格又是在交易所的交易廳裡通過公開競價模式產生的;國外大多採用公開叫價模式,而我國均採用電腦交易。
C、期貨合約的履行由交易所擔保,不容許私下交易。
D、期貨合約可通過對沖平倉了結履行責任。

期貨合約 - 影響因素
期貨合約金屬期貨
期貨市場交易的是標準化合約,期貨品種的創新以標準化合約為載體,期貨品種創新必須通過完成的合約設計才能得以實現。品種創新的過程是選取創新商品(內含實物商品與金融產品)與合約設計的過程。

期貨合約在很大程度上繼承了其原生商品的關聯特徵,即「商品特徵」,商品特徵主要從關聯商品的自然屬性及其現貨市場,來解釋影響該種商品期貨交易完成的各種因素,這些因素主要來自商品的現貨市場;同時期貨合約也會受合約設計本身各種因素的影響,即「合約特徵」,合約特徵則是從期貨交易的基本原理來分析期貨合約完成的影響因素,這些因素主要來自於期貨交易過程的合約及制度設計。商品特徵與合約特徵共同給出了影響期貨合約完成因素的完整描述。

期貨合約 - 交易
遠期合約因沒有交易所作為履約的擔保者而面臨對手違約的風險,並且遠期合約只是一個雙邊協定,在結算日前了結合同比較困難,而期貨市場中市場參與者可以在交割日前隨時對沖平倉。儘管如此,場外交易對期貨交易仍具有一定的替代性。期貨交易是將合約的履約時間延長,從而實現迴避價格風險的目的。然而對於保值者而言,最有效率的做法只需把交割期延長,並不一定要將合約標準化。而遠期合約可以使交易條件如結算日期、交割的特定商品、數量和價格更加符合交易雙方的要求等優點,又在一定程度彌補了履約風險與無法對沖等缺陷。但到目前為止,仍不能得到場外交易與期貨交易相互排斥的結論。如全球外匯交易大部分集中在場外交易,但美國的GNMA延期交割市場與GNMA期貨市場則同時獲得了完成。以上概括了期貨合約的商品特徵,但在期貨交易的實踐中,有許多商品雖然符合上述條件期貨合約卻失敗了,而有些商品即使沒有完全達到上述條件但期貨交易仍然是完成的。例如,咖啡豆是按主觀評定層級的,GNMA存在遠期交易市場等。因此,僅有商品特徵無法解釋期貨合約完成與否的全部內容。

期貨合約簡介:
在研究期貨合約的商品特徵基礎上,研究期貨合約的設計。期貨合約條款的設計,是影響市場參與者交易興趣的關鍵因素。按交易興趣或交易目的可以將期貨市場參與者分為保值者和投機者兩個基本類型,下面來分析影響這兩類參與者進行期貨交易的合約特徵。
對保值者的吸引

凱恩斯認為:「如果一個期貨合約只考慮投機方的利益,這種合約決沒有獲得完成的希望。要使一個市場能夠運轉下去,就必須有一種真正的、起基礎性作用的套期保值動機」。期貨合約設計以吸引保值者為基礎的理論是由Working(1953)提出的,他認為期貨市場的交易量是由保值的數量決定的。那麼如何設計合約才能吸引套期保值者呢?許多期貨合約最初上市的目的是出於商業用途,Working(1970)提出,「期貨合約的條款應該符合現貨交易的運作模式。」因為,現貨企業參與期貨交易是為了迴避價格風險,而有效的套期保值需要依賴於現貨價格與期貨價格之間高度的關聯性,這也就必須使期貨交易的標的物盡可能貼近現貨商品。而套利者可能會同時持有期貨頭寸和現貨實物,當期、現貨價格存在價差時,他們就有可能進行實物交割,只有期貨交易的標的物與現貨商品基本相符,才能保證他們順利實現實物交割。因此,期貨合約要吸引保值者,既要使期貨合約的標的物盡可能與現貨商品一致,同時期貨合約的交割規則也要盡可能符合現貨商品的流通習慣。

保值者的流失是期貨合約失敗的重要原因。美國的小麥期貨交易是一個很典型的例子。美國堪薩斯城商品交易所(KCBT)曾經是美國最主要的硬冬麥期貨市場。1940年,KCBT對該合約進行了修改,容許軟紅小麥替代交割,當時因價格關係只有硬冬麥能夠進入交割。但到了1953年,價格關係發生了變化,軟紅麥成為最便宜的交割品種。由於該合約的期貨價格不再反映硬冬麥價格的變化趨勢,硬冬麥保值者開始從KCBT轉移到明尼阿布利斯交易所(MGE)的硬春小麥期貨市場和CBOT的軟紅小麥期貨市場。由於CBOT軟紅小麥期貨市場流動性很強,交易成本比KCBT更低,既然硬冬麥的保值者必須被迫進行替代套期保值,在能夠達到降低價格風險的目的的前提下,其交易必然流向交易成本最低的市場。於是,1953年下半年KCBT小麥期貨合約的空盤量和交易量大幅下降,原因就在於保值者的流失。而當芝加哥商業交易所(CME)1961年9月首次推出凍豬肚合約時,雖然商業環境非常理想,但是因合約條款與現貨交易差異較大,如對貯藏時間、貯藏方法與等級的限制等,交易一直沒活躍起來。直到三年後即1964年交易所對這些條款進行了修改,該合約的空盤量和交易量才開始顯著增加,其原因就在於通過修改合約而使期、現貨市場更加接近,改善了保值效果。因此,期貨合約設計與現貨經營要相符,這對完成地吸引保值者是非常重要的。
對投機者的吸引

 Gray(1961,1966,1967)發現空頭套期保值頭寸和多頭套期保值頭寸在數量上很難達到平衡,其不平衡部分需要由投機頭寸來填補,否則將會產生較大的價格偏離;一定量的套期保值頭寸需要更多的投機頭寸與之相適應。適度的投機有利於提高保值效率。判斷保值效率的標準之一是套期保值成本。在一個成交量小、交投不活的市場上,套期保值交易很難尋找到合適的價位成交,也難以在合適的時候平倉結束套期保值,這無疑增加了套期保值的成本和風險,從而導致保值減少,最終期貨市場消失。因此,套期保值者更喜歡流動性高的市場,一個期貨市場的流動性越高,套期保值者進出市場就越容易。沃金認為,「儘管期貨市場中大量的投機交易似乎是依靠套期保值成交的,但是對於同時在多個交易所交易的品種,套期保值者更喜歡利用投機交易成交量最大的交易所」。

 1、 跨市套利為流動性較差的相近合約輸入投機行為。美國的經濟學家曾經對CBOT、KCBT和MGE的小麥期貨市場中投機者的作用進行了分析。最初,大多數保值者因交割地點及交割品級等原因,比較喜歡KCBT和MGE的小麥期貨合約。然而CBOT是美國最大的小麥期貨市場,擁有數量最多的投機者和多樣的小麥交割種類。當不平衡的保值指令(空頭和多頭不等時)衝擊KCBT和MGE時,其價格開始與CBOT小麥價格出現偏離。在KCBT和MGE的保值成本的上升最終使保值者轉移到CBOT,因為交易成本的上升超出了保值效果的提高。然而另一方面,專業的投資者也會對CBOT、KCBT和MGE小麥期貨合約進行跨市場套利交易。Gray將這種套利活動看成是「對缺乏投機交易的市場轉移投機,以支援這些市場度過投機短缺時期」。他認為KCBT和MGE小麥期貨能夠得以存在,主要歸因於CBOT大量投機者的存在。但從長期看,流動性較差的同類期貨合約因缺少足夠的投機行為而沒有能力吸引保值者,大量的套利交易又將使市場間差價趨於拉遠,從而最終導致附屬合約必定要消亡。

2、保值合約向相近的投機合約借用投機行為。CBOT的GNMA期貨合約(以下簡稱GNMA-CDR合約)規定GNMA存單的收據憑證(collateralized depository receipt,CDR)根據固定公式折算價格後用於GNMA期貨合約交割。對於GNMA的保值者來說,CDR價格、GNMA(CD)期貨價格因與現貨價格關聯性均很強,都能夠使他們達到降低基差風險的目的。於是,1978年Amex商品交易所(ACE)和CBOT同時推出了吸引保值者參與的GNMA-CD合約,而GNMA-CDR合約則吸引了大部分的投機資金。在CBOT,GNMA-CD在GNMA-CDR交易池進行交易,因為GNMA-CD合約從GNMA-CDR市場「借來」了投機行為而日趨活躍。但 ACE只有GNMA-CD合約,並是其主要產品,在1980年該合約就停止交易了。

3、 拉遠合約規格吸引投機行為。期貨市場中,套期保值者數量較少,交易數額較大,而投機者中除大型機構投資者外,還存在著大量的中小投機者,這些中小投機者也是提供市場流動性的重要群體。期貨合約規格的大小,既需要參考與關聯產品的現貨經營習慣,同時也要考慮對中小投機者的吸引。如合約規格過小,可能給現貨企業帶來不便,但合約規模過大,中小投機者將因缺乏資金而無力參與,進而影響合約的活躍。美國銀期貨交易在1969年前集中在紐約商品交易所,當時交易十分活躍。其合約規格為10000盎司/張。1969年11月,CBOT引進了一種稍作修改的銀期貨合約——合約規格為5000盎司/張,獲得巨大完成,在兩年內吸引了30%以上的銀期貨交易量。紐約商品交易所意識到合約規格的拉遠對交易規模的促進作用,於是他們在1974年也將銀合約規格降為5000盎司以便阻止市場份額中的進一步損失。CBOT在1981年又將合約規格進一步調低至1000盎司。

期貨合約期貨合約(防止操縱)
合約設計在注重吸引投機者和保值者的同時,如果有受到操縱的潛在危險,也會直接影響投資者特別是保值者的參與意願。因此,期貨品種創新的另一目的是設計一種難以被操縱的期貨合約。

期貨合約的時限性要求,當合約到期時,必須完成實物商品與資金的平衡。但是,由於現貨市場中實物商品實際可供交割量通常是有限的,這樣就有可能發生實物商品與資金不平衡的問題,由此而引發交割風險。在合約交易的一般月份,買賣雙方所處交易環境基本相近,但隨著合約到期日(交割日)的臨近,如一方在交易中表現出明顯的資金優勢或實物佔有量的優勢(自然原因或是蓄意操縱)而將另一方擠出的合約,會因經常風險而影響投資者的標準交易,這類合約通常需要進行修改。

在合約設計中,防止價格受到操縱的重要方法,是增加可參與交割的商品等級或交割地點,通過對與交割標準品相近的商品設定一定的質量升貼水,或對交割基準地以外的交割地點設定一定的地區升貼水來實現交割,從而增加可供交割實物量。但是,需要指出的是,這種方法也會遇到一些比較棘手的問題:

首先,保值的有效性要求期、現貨價格必須具備很強的關聯性。具有單一可交割等級的合約對於這一等級商品的保值者是最有吸引力的,因為交割等級明確,期貨價格參考定價的現貨價格相應也就比較明確,這時期現貨價格關聯性最強,在合約到期日能夠較好地實現回歸。但在有較多等級或種類的替代品時,賣方必然傾向於交割最便宜的等級,那麼買方在交割時能夠得到什麼樣的商品的不確定性就加大了。與此相似,可進行交割的地點增多後,買方在交割時能夠得到什麼地點的商品的不確定性也將加大。替代品等級越多,交割地點越多,產生的不確定性越大,保值的總體效果受到影響的可能性就越大。

其次,升貼水設計非常重要。加大質量貼水或拉遠質量升水有助於增加交割標準品的交割概率,以使期、現貨價格保持較好的關聯性,但這將影響可供實物交割量的擴大。如果地區升水過小或貼水過大,將導致基準交割地以外的交割點實際交割很少,反之則使基準交割地實際交割量減少,兩者都既增加了管理成本,又沒有起到擴大交割量的作用。因此,需要找到能夠兼顧「保持期現貨價格關聯性」與「擴大可供實物交割量」兩個目的的升貼水標準。也正因如此,對升貼水設計的合理性要求較高。質量升貼水主要取決於實物商品等級間的內在質量、實用價值的差異,確定起來比較容易一些。而地區升貼水主要與運輸成本、地區間現貨價格有關,如果運輸成本與地區差價變動頻繁,地區升貼水也需要不斷調整,這必然使交易成本處於不穩定狀態。所以,確定合理、穩定的地區升貼水,需要有較為規範、成熟、統一的現貨市場。

期貨合約 - 期貨合約的作用
一是吸引套期保值者利用期貨市場買賣合約,鎖定成本,規避因現貨市場的商品價格波動風險而可能造成損失。
二是吸引投機者進行風險投資交易,增加市場流動性。

期貨合約 - 遠期期貨合約
期貨合約與遠期合約雖然都是在交易時約定在將來某一時間按約定的條件買賣一定數量的某種標的物的合約,但他們存在諸多區別,主要有:
(1).標準化程度不同。
遠期合約遵循契約自由原則,合約中的關聯條件如標的物的質量、數量、交割地點和交割時間都是依據雙方的需要確定的;期貨合約則是標準化的,期貨交易所為各種標的物的期貨合約制定了標準化的數量、質量、交割地點、交割時間、交割模式、合約規模等條款。
(2).交易場所不同。
遠期合約沒有固定的場所,交易雙方各自尋找合適的對象;期貨合約則在交易所內交易,一般不容許場外交易。
(3).違約風險不同。
遠期合約的履行僅以簽約雙方的信譽為擔保,一旦一方無力或不願履約時,另一方就得蒙受損失;期貨合約的履行則由交易所或清算公司提供擔保。
(4).價格確定模式不同。
遠期合約交易雙方是直接談判,並私下確定,存在資訊的不對稱,定價效率很低:期貨合約是在交易所內通過公開競價確定,資訊較為充分、對稱,定價效率較高。
(5).履約模式不同。
遠期合約絕大多數只通過到期實物交割來履行:期貨合約絕大多數是通過平倉來了結。
(6).合約雙方關係不同。
遠期合約必須對雙方的信譽和實力等方面做充分的瞭解:而期貨合約可以對雙方完全不瞭解。
(7).結算模式不同。
遠期合約到期才進行交割清算,期間均不進行結算;期貨合約是每天結算,浮動盈利或浮動與虧損通過保證金賬戶來體現。
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